CORRIDA DE RATOS
Acredito que você já deve ter visto, mesmo que seja em filme, aquele ratinho que fica andando em uma rodinha por muito tempo e ele corre muito e não sai do lugar. Fazendo uma analogia ao mundo das pessoas, o rato trabalha, se esforça, corre muito e não chega a lugar algum. Todo o esforço dele é para não cair.
Isso acontece muito no mundo das pessoas, por motivos psicológicos e financeiros. A parte psicológica eu não sou especialista e nem irei comentar. Mas a parte financeira sim. Você deve conhecer uma pessoa ou várias pessoas que sonham com uma vida melhor, com bens melhores, com um maior conforto, mas ela está sempre antecipando o consumo que é possível pra ela. Então se ela sabe que irá ganhar um aumento no fim do ano, ela já começa a comprar mais coisas a partir de hoje. Isso transforma as despesas em uma bola de neve, e quando a pessoa percebe, aquele dano é irreversível. Ela começa a trabalhar e se esforçar muito para pagar os bancos que emprestam dinheiro pra ela. Muitas vezes via cheque especial, ou via cartão de crédito. (Sim, o cartão de crédito mesmo quando pago no vencimento, é uma dívida e significou em algum momento uma antecipação do consumo.).
Não preciso dizer que os juros são enormes e que corroem boa parte da renda da pessoa pro futuro. Mas, principalmente, que essa renda que é gasta com juros, adiam aqueles sonhos, e aquele conforto que ela queria.
Como vocês podem ver a pessoa está funcionando igual ao ratinho do início do artigo. Trabalha, se esforça, corre pra ganhar mais dinheiro e não sai do lugar. Todo o trabalho é para não “cair”.
Mas, o que isso tem a ver com análise de empresas?
Existem empresas que também fazem isso. Elas antecipam investimentos, na expectativa de ter um crescimento maior. Elas inclusive crescem a Receita Líquida de Vendas, crescem o lucro operacional (proveniente apenas das operações das empresas), mas todo o dinheiro que sobra vai embora pagando juros de dívidas, ou pagando impostos ao governo. Não sobrando nada para os acionistas, ou às vezes, quase nada. Já expliquei em outro artigo, como o acionista nada mais é do que um investidor nas operações da empresa. Clique aqui e leia o artigo e veja os 5 ensinamentos.
Hoje iremos dar um exemplo em Lame4 (lojas Americanas). Vou pegar alguns dados desde 1998, para mostrar que o crescimento da empresa na parte operacional foi impecável, mas que o custo desse crescimento ao longo do tempo corrói todos os ganhos dos acionistas.
Veja no gráfico abaixo a Receita Líquida de Vendas da Empresa nos últimos 19 anos. (1998 a 2016)
Elaborado pelo autor, com dados do Guiainvest Pro
Percebe-se aí que a empresa a partir de 1999, conseguiu aumentar sua receita de vendas em quase 15x. Saindo de 1,25 bilhão de reais em 1999 para mais de R$ 18 bilhões em 2016. Todos os números anualizados. Mas será que isso representou lucros maiores para os acionistas? Será que a empresa conseguiu aproveitar a economia de escala e as margens ficaram melhores? Vamos dar uma olhada nos próximos gráficos.
Retirado do site Fundamentus
Como eu não quis tirar tudo do Guiainvest, pra não parecer que eu estou fazendo propaganda, a foto acima eu tirei do site Fundamentus, mas aí os dados são desde 2007. Percebe-se mesmo assim que o lucro operacional da empresa cresceu bastante também. Nesses 10 anos, o lucro operacional saiu de R$ 500 milhões pra mais de R$ 2 bilhões, acompanhando a Receita Líquida.
Agora nos gráficos abaixo eu irei mostrar quanto a empresa gasta em Custo do Produto Vendido (qualquer coisa relacionada a produção, armazenagem, frete, aluguel de fabrica/ galpão ou compra dos produtos que serão vendidos nas lojas) e em despesas de forma Geral (Administrativas, Gerais e de Vendas). O que em inglês usamos a sigla SG&A.
No gráfico de Custo do produto Vendido, percebemos que a empresa vem perdendo lucratividade aos poucos de 2008 até 2015. Parece que em 2016, engatou uma recuperação, mas ainda seria cedo para ter certeza. Vejam que um movimento parecido aconteceu em 2013, também.
Hoje o custo do produto vendido nas Lojas Americanas, é de quase 70%. Portanto se você viu um produto na loja custando R$ 100,00 pra você, em média ele custou para empresa R$ 70,00.
Elaborado pelo autor, com dados do Guiainvest Pro
Mas o que acontece com os outros 30%? São lucro da empresa? Não !!!
Os outros 30%, serão usados para pagar primeiramente as despesas com vendas, administrativas e gerais que são mostradas no gráfico abaixo.
E neste caso, vemos que a empresa tem melhorado esse indicador. No passado ela gastava 19% a 19,5% com essas despesas do total das receitas e agora ela tem gasto em torno de 17,5% do total. Parece pouco, mas em uma receita de R$ 18 bilhões, nós estamos falando de uma economia de R$ 360 milhões de reais. O que é bem interessante para o acionista.
Elaborado pelo autor, com dados do Guiainvest Pro
Depois disso, vem o peso dos juros das dívidas, e é aí que mora o grande problema da empresa Lame4, e porque eu nunca recomendei a mesma.
Vejam o gráfico abaixo da dívida Bruta da empresa.
Se a Receita nós vimos que de 1999 pra 2016 subiu quase 15x, a dívida bruta subiu muito mais. Em 1999 ela era de R$ 411 milhões de reais e agora ela já está acima dos R$ 11,6 bilhões de reais. Um incremento de 2724% na dívida. A dívida cresceu 27x frente a um crescimento de receita de apenas 15x.
Naquele exemplo inicial da Corrida de Ratos, seria o equivalente a um profissional que ganhasse R$ 12000,00 por ano em 1999 e agora ele ganhasse R$ 180000,00, ou seja a renda dele subiu muito. Mas em 1999, ele devia R$ 6000,00 e agora ele deve R$ 163459,00. Ou seja, quase o salario integral dele do ANO TODO. Percebam que mesmo ganhando 15 x menos em 1999 essa pessoa tinha uma situação de vida mais confortável. Isto significa que o sucesso não depende apenas da Renda (ou da Receita no caso das empresas), mas depende mais dos gastos.
Elaborado pelo autor, com dados do Guiainvest Pro
Vamos terminar a análise mostrando quanto essa dívida atual está pesando para empresa. Percebam que teve um aumento grande na dívida de 2014 para 2015. Mostrando um timing ruim para investimentos também.
No gráfico abaixo apresento o resultado financeiro da empresa que é composto pelas receitas financeiras menos as despesas financeiras. Essas receitas e despesas são aquelas com juros, correções monetárias ou variações cambiais. Não tem a ver com o operacional da empresa, mas com a estrutura de capital e seu endividamento principalmente.
Retirado do site Fundamentus
Então vamos pensar um pouco… Você é acionista da empresa. Ou seja, você possui participação nos lucros da empresa. Você vê a empresa crescendo a Receita em 15 x, você vê o lucro operacional subir em 4x em 10 anos, você percebe uma melhora nas despesas gerais e administrativas e com vendas, no entanto a empresa está pagando tantos juros de dívidas que você não vê resultado. Os dividendos são cada vez menores.
Pra você ter uma noção melhor segue uma foto do final da DRE de Lojas Americanas retirada do próprio site de RI da empresa com os últimos 3 anos. Vejam como as despesas financeiras crescem cada vez mais.
Exatamente, o que eu escrevi em todo o texto. O resultado operacional vem crescendo consistentemente, mas como o resultado financeiro vem tirando cada vez mais dinheiro da empresa, o lucro líquido (o que sobra relamente pro acionista) vem ficando cada vez menor. E já tiveram trimestres com prejuízo.
Então por que tanta gente recomenda?
Principalmente porque tem expectativa de que essas despesas financeiras irão diminuir com a queda dos juros Selic no Brasil, e a empresa pode ser uma das principais beneficiadas por isso. Eu não concordo com isso por dois motivos. Em 2012 e 2013, no outro ciclo de queda de juros, como vocês podem ver na foto anterior do resultado financeiro, as despesas com juros não diminuíram.
O outro motivo é que Lojas Americanas são várias empresas e não apenas as lojas que vemos nas melhores ruas da Cidade. Esses analistas muitas vezes imaginam uma melhora no comercio eletrônica da B2W que iria impulsionar a empresa. Isso nunca aconteceu, e inclusive acredito que tenha players internacionais com mais capacidade de abocanhar esse mercado.
Na minha opinião é uma empresa em turn around que precisa voltar a dar lucros de forma consistente, e para comprar ações de uma empresa nesta condição eu tenho duas regras básicas. Mínimo de 5% do total da carteira, e precisa estar descontada em relação ao Valor Patrimonial.
O Patrimônio Líquido dela atual é 5,3 bilhões de reais, o que dá um Valor Patrimonial por ação de R$ 3,34. Mas hoje ela negocia a um valor superior a 13 reais, portanto, nem está descontada pra valer o risco.
Importante dizer que eu venho falando isso há muito tempo, pelo menos a dez meses, desde que eu comecei as atividades no canal do youtube, então irei colocar aqui o gráfico das ações Lame4, desde 30/09/2016, e vocês vão ver que mesmo a bolsa subindo, a ação que está inflada apenas por expectativa ela cai rápido. É igual a Natura também.
Gráfico retirado do Guiainvest Pro
O mais importante deste artigo foi mostrar pra você que assim como na nossa vida, o mais importante não é ganhar muito dinheiro, mas saber viver com aquilo que temos. E essa lição se transfere também para os gestores de empresas. O importante não é fazer a empresa vender cada vez mais, é ela gerar retorno aos acionistas, e até o momento, Lojas Americanas não tem feito isso. Caso isso mude no futuro, eu até posso repensar essa recomendação de não entrar no papel.
Eu sei que às vezes, esse excesso de dados traz uma ideia de que analisar empresas é impossível. Mas você precisa começar do início pelo bem do seu futuro e das pessoas que você ama. E a melhor forma de começar é por esse ebook e além disso eu tenho uma área aqui no site de produtos recomendados também, que tem livros que são interessantes a leitura.
Abraços e Bons investimentos
Até a Próxima
Daniel Nigri analista CNPI