ALIANSCE SONAE (código Bovespa: ALSO3)
RESUMÃO – Resultados 3T19:
(Data de divulgação dos resultados ao mercado: 13/novembro/2019)
(Dados retirados do site de RI: https://ri.alianscesonae.com.br/)
– Estratégia da Empresa:
A Aliansce Sonae Shopping Centers S.A. nasceu da fusão entre a Aliansce Shopping Centers e a Sonae Sierra Brasil em agosto de 2019. Atualmente, a empresa é a maior administradora de shopping centers do Brasil, com um portfólio formado por 41 shoppings, presentes nas cinco regiões do País. No final do 3T19, a empresa detinha participação em 29 shopping centers, totalizando 824,5 mil m² de ABL (“Área Bruta Locável”) própria e 1.197,8 mil m² de ABL total. A empresa também presta serviços de planejamento, administração e comercialização a 12 shopping centers de terceiros com uma ABL total de 283,0 mil m².
Ao longo dos três primeiros meses da nova empresa, os gestores focaram no processo de integração e reestruturaram diversas diretorias. A empresa mantém o cálculo das sinergias com uma expectativa de R$ 70-80 milhões anuais. Ao longo do 3T19, a Aliansce Sonae continuou conduzindo com sucesso a estratégia de gerenciamento de seu portfólio, buscando aumentar sua participação em shoppings dominantes, em mercados relevantes, com alta densidade demográfica e renda qualificada.
Em agosto, anunciaram a aquisição de participações adicionais no Shopping Taboão, no Shopping Grande Rio e na loja C&A do Shopping da Bahia, e por outro lado, anunciaram um pacote de desinvestimentos, incluindo o total de sua participação nos shoppings West Plaza, Santa Úrsula e Boulevard Shopping Brasília.
– Composição Acionária:
– Destaques Operacionais e Financeiros:
– Desempenho de Vendas:
Os shoppings da Aliansce Sonae registraram vendas de 2,5 bilhões, um aumento de 8,4% em relação ao 3T18. O segmento de “Lazer & Serviços” continua se destacando, com crescimento de venda total de 15,8% no 3T19 e o segmento de “Artigos Diversos” também apresentou crescimento relevante de vendas, de 10,4%. As vendas mesmas lojas (SSS) atingiram 3,1%, enquanto as vendas mesmas áreas (SAS) aumentaram 3,7%.
– Receitas:
No 3T19 a receita líquida da Aliansce Sonae totalizou R$ 227,2 milhões, apresentando um crescimento de 10,7% em relação ao 3T18. A receita de aluguel cresceu 11,2% em relação ao 3T18, refletindo os esforços contínuos da empresa para a comercialização de novas lojas que reforcem o mix dos shoppings e tenham maior nível de produtividade.
Os ativos com melhor desempenho em termos de crescimento de receita de aluguel foram o Boulevard Londrina Shopping, Uberlândia Shopping e Passeio das Águas Shopping, que obtiveram crescimentos de 19,8%, 19,5% e 18,1% na receita de locação, respectivamente. Esses três ativos estão entre os mais novos do portfólio, tendo sido inaugurados até 2013, e estão avançando em suas respectivas curvas de maturação.
O aluguel mesmas lojas (SSR) da Aliansce Sonae apresentou uma expansão de 8,3% no 3T19, que representou um crescimento real de 2,4%. O aluguel mesmas áreas (SAR) também foi positivo, crescendo 7,5% em relação ao 3T18, um aumento real de 1,6%.
– Custo de Aluguéis e Serviços:
Os custos de aluguéis e serviços chegaram a R$ 63,9 milhões no 3T19, um aumento de 24,4% em relação ao 3T18, devido a metodologias de contabilização das duas empresas. O maior impacto veio da contabilização da depreciação de nove shoppings do portfólio originalmente pertencentes à Sonae Sierra Brasil, que marcava os seus ativos a valor de mercado e não registrava custos de depreciação. Se excluirmos o efeito não-caixa da depreciação e amortização, o total de custos caixa foi de R$ 32,9 milhões, representando uma queda de 6,5% em relação ao 3T18.
No 3T19, os custos operacionais de shoppings se reduziram 17,6% em relação ao 3T18, aproximadamente R$ 3,5 milhões, devido a um patamar mais baixo de custos com lojas vagas. A provisão para devedores duvidosos (PDD) apresentou redução de 8,9%.
– NOI (“Net Operating Income”):
O NOI da Aliansce Sonae registrou um aumento de 14,2% no 3T19 em relação ao 3T18, alcançando R$ 193,9 milhões. Excluindo o efeito da Boulevard Corporate Tower (vendida no 4T18), o NOI da empresa apresentou um crescimento de 15,5% no 3T19 em relação ao 3T18. A receita de locação foi o fator que mais contribuiu para o aumento de NOI, juntamente com o crescimento do resultado de estacionamento e queda do custo operacional de shoppings. A margem NOI atingiu 90,0% no 3T19, um aumento de 3 p.p. em relação ao 3T18.
OBS.: NOI (Net Operating Income): é a Receita Bruta dos shoppings (sem incluir receita de serviços) + resultado do estacionamento – custos operacionais dos shoppings – provisão para devedores duvidosos.
– EBITDA ajustado:
No 3T19, o EBITDA ajustado da Aliansce Sonae aumentou 11,8% em relação ao 3T18, atingindo R$ 164,4 milhões, principalmente como consequência do aumento da receita de locação e do resultado de estacionamento. Do ponto de vista negativo, as suas despesas gerais e administrativas fecharam o 3T19 em R$ 23,9 milhões, um aumento de 10,3% em relação ao 3T18, devido à nova estrutura da empresa.
– Despesas não-recorrentes:
No 3T19, a Aliansce Sonae registrou despesas não-recorrentes de R$ 195,9 milhões, o que acabou impactando no resultado líquido do trimestre. Desse montante, R$ 118 milhões correspondem a impactos não-caixa referentes à provisão para impairment de ativos. Em relação às despesas não-recorrentes com efeito caixa, R$ 77 milhões estão relacionados ao processo de integração, majoritariamente devido a despesas com bancos, advogados, consultorias, lay-offs e provisões para harmonizações de práticas contábeis.
– Prejuízo Líquido:
No 3T19, a Aliansce Sonae registrou um prejuízo líquido de R$ 132.9 milhões, contra um lucro líquido de R$ 23.1 milhões no 3T18. Este resultado foi impactado pelas despesas não-recorrentes, de R$ 195,9 milhões, informadas anteriormente.
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– Endividamento e Disponibilidade:
Após a combinação de seus negócios, a empresa teve seu rating de crédito elevado para AAA pela Fitch Ratings. O custo médio da sua dívida atingiu 7,9% no 3T19, em comparação a 8,9% no 3T18. No fechamento do 3T19, a posição de caixa da Aliansce Sonae era de R$ 686,0 milhões, com uma dívida líquida de R$ 1.951,2 milhões e alavancagem de 2,9x dívida líquida/EBITDA. A empresa informou que o fluxo de caixa de suas operações sustentará os vencimentos dos próximos anos, e no curto prazo, o cronograma de amortização do principal permanece em patamar confortável. A exposição da empresa ao índice CDI atingiu 49,2% em setembro de 2019.
Conclusão sobre os resultados:
Vamos explicar primeiro como funciona o segmento de shopping centers. Normalmente, os shoppings são construídos e possuem uma curva de maturação de 5 anos a 10 anos, salvo para expansões de shoppings já existentes, onde essa maturação é mais rápida.
Nos primeiros anos, o shopping normalmente opera com muita vacância, queimando caixa (ebitda negativo), mas a sua curva de crescimento é maior, como vimos no aumento das receitas de locação do Boulevard Londrina Shopping, Uberlândia Shopping e Passeio das Águas Shopping, que tiveram crescimentos superiores a 15% na comparação 3T2019 x 3T2018.
A maior parte dos shoppings do portfólio da Aliansce Sonae já está com mais de 10 anos de construção, e como a estratégia da companhia não é de construir novos shoppings, temos dois impactos importantes:
- Positivo – a companhia deve conseguir gerar Caixa nos próximos trimestres para reduzir seu endividamento.
- Negativo – a taxa de crescimento das receitas dificilmente superará os 10% ao ano nos próximos anos, sendo o mais plausível, algo em torno de 8%.
Dessa forma, para a companhia conseguir aumentos vultosos de lucro, ela vai precisar ficar mais eficiente, ou seja, reduzir custos e despesas e aproveitar o crescimento de receitas para diluir custos fixos.
Vimos esta melhora de eficiência neste trimestre. Enquanto as receitas subiram 10,7%, o Ebitda cresceu 11,8% e o NOI, que já foi explicado no texto, subiu 14%.
Outro ponto importante a se considerar é que a economia está em expansão e, neste momento, estamos entrando no quarto trimestre, onde provavelmente teremos as maiores vendas de Natal e as maiores vendas de Black Friday dos últimos 5 anos, o que deve alavancar o setor de shoppings e de varejo como um todo.
Veja, abaixo, como o 4T2019 possui uma sazonalidade de crescimento de Receita de cerca de 20%, e o aumento nas outras linhas é inclusive maior. Portanto, no 4T2019, eu espero uma receita líquida de R$ 270 a R$ 280 milhões. Além de um FFO (Funds from Operations) ajustado, próximo a R$ 145 milhões.
Como vimos no texto, a companhia acabou de passar por um processo de fusão, em que juntaram os ativos da Sonae Sierra Brasil, nossa recomendação desde 2017, com os ativos da Aliansce Sonae.
Para realizar os novos investimentos e reduzir o endividamento, a ALSO3 divulgou Fato Relevante com a emissão de 20.512.821 novas ações, com o objetivo de captar quase R$ 1 bilhão. Esta oferta base ainda pode ser acrescida até o dia da determinação do preço de bookbuilding em mais 35%, ou seja, 7.179.487 ações adicionais. Caso sejam emitidas as quase 27,7 milhões de novas ações no preço de fechamento de R$ 43,00 do dia que saiu o Fato Relevante, a empresa irá captar quase R$ 1,2 bilhão. Clique aqui e leia o fato relevante.
Lembro que o preço só será definido após as reservas de investidores institucionais e profissionais, além dos próprios acionistas.
A oferta começará no dia 27/11/2019 e os atuais acionistas terão direito de prioridade, que irá durar até o dia 03/12/2019. Os acionistas terão o direito de subscrever 8,6159% da posição que tinham em 25/11/2019, caso sejam emitidas apenas as ações da oferta base, ou 11,6315% se forem emitidas as ações adicionais.
Apenas como exemplo, a nossa carteira recomendada da Área Dica de Hoje Ações contém 900 ações de ALSO3 que foram recomendadas a R$ 21,00 em 2017. Na oferta base, os investidores que tiverem a mesma quantidade de ações da nossa carteira recomendada terão direito a subscrever 900 x 8,6159% = 77,54 ações, ou seja, 77 ações. Caso sejam emitidas as ações adicionais, a quantidade subscrita sobe para 900 x 11,6315% = 104 ações, já truncando o valor final.
Obs.: A recomendação de participar ou não desta emissão estará na parte fechada, junto com a precificação do ativo, assim como o preço máximo para a subscrição.
Abaixo o cronograma de eventos dessa emissão.
A companhia lançou R$ 195 milhões de despesas na sua DRE referentes a essa fusão e, por isso, registrou um “super prejuízo”. O que o investidor precisa saber é que são fatos não recorrentes e que a tendência é que, no futuro, a fusão seja benéfica e traga resultados melhores.
Estes R$ 195 milhões estão divididos em duas partes, uma que afeta o Caixa da companhia, ou seja, que existe desembolso de fato dos valores contabilizados, e outra parte que é apenas uma variação no preço dos ativos. Vamos explicar.
A Sonae Sierra, antes da fusão, contabilizava seus imóveis a partir do preço justo deles, que era recalculado todos os anos. Assim, quando os juros caíam, os ativos físicos (shoppings) se valorizavam e a companhia tinha lucros grandes, e quando os juros subiam, estes se desvalorizavam. O mesmo processo faz a JHSF, por exemplo, com seus 4 shoppings.
Outro problema contábil desse novo modelo é que a depreciação dos ativos acaba sendo maior, já que ela inexiste no critério de avaliação do preço justo dos shoppings. Logo, o lucro líquido contábil pode ser reduzido também nos próximos trimestres. Mas é apenas efeito contábil!!
Agora, com a entrada da Aliansce, o modelo de contabilização será o que já era adotado pela própria Aliansce e que é utilizado pela Multiplan, a benchmarking do setor.
Neste primeiro trimestre da nova contabilização, a empresa resolveu realizar um impairment, com provisão de R$ 118 milhões para perdas com ativos da Sonae Sierra.
A segunda parte das despesas não recorrentes foram gastos de fato de R$ 78 milhões com despesas de sinergia, como banco, advogados, consultorias, além de outras provisões.
Lembrem que a expectativa da companhia é conseguir uma economia de R$ 70 milhões a R$ 80 milhões por ano com essa sinergia. Assim, este valor é inclusive baixo, para o possível ganho posterior.
Parte dessa sinergia já pode ser sentida na queda expressiva das taxas de juros do endividamento da companhia. O custo médio da dívida da companhia caiu de 8,7% no 2T2019 para 7,9% no 3T2019, e ainda deve cair mais.
Para um endividamento bruto de R$ 2,6 bilhões e líquido de R$ 1,9 bilhão, quando o custo cai 0,8%, estamos falando de uma economia de R$ 20,8 milhões por ano sobre a dívida bruta da companhia. Veja abaixo a redução das despesas financeiras da companhia, tanto na comparação 3T2019 x 3T2018, como 9M2019 x 9M2018.
Caso, a companhia não tivesse as despesas não recorrentes de R$ 195,9 milhões, os resultados se aproximariam do que podemos ver na tabela abaixo:
| Em milhares de Reais | 3T 2019 sem não recorrentes |
| Lucro Bruto | R$ 140.499 |
| Despesas operacionais | -R$ 23.153 |
| Resultado Financeiro | -R$ 38.807 |
| Lucro Antes do Imposto de Renda (LAIR) | R$ 78.539 |
| IR – alíquota efetiva de 20% | -R$ 15.708 |
| Lucro Líquido 3T2019 | R$ 62.831 |
| Lucro Líquido controladores | R$ 52.074 |
Lucro Líquido controladores exclui a parte do Shopping Parque Dom Pedro que não é detida pela empresa Alliansce Sonae, e sim pelo Fundo PQDP11.
Vamos utilizar este número para precificar a ação de Aliansce Sonae (ALSO3), além de realizar uma comparação com as outras empresas grandes do setor, como Multiplan, Iguatemi e BR Malls, para ver qual tem maior potencial de crescimento.
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Abraços e Bons Investimentos!
Daniel Nigri (analista CNPI)
Com a ajuda de Leo Bittencourt
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