Avaliação de Ativos:Fluxo de Caixa Descontado

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fluxo de caixa descontado

Avaliação de Ativos:Fluxo de Caixa Descontado

Avaliar uma empresa é uma tarefa que deve levar em consideração o potencial dinâmico do negócio com premissas sustentáveis e coerentes que amparem o cálculo. Isso, porque estamos falando de projeções que dependem de variáveis para que se tornem realidade no futuro. Graham escreve sobre isso quando cita o fato de que nunca se deve pagar mais do que o valor presente dos fluxos de caixa futuros em um ativo, afinal os métodos são baseados em estimativas.

O valor justo de um ativo é uma avaliação qualitativa e quantitativa dependente de inúmeras variáveis como, por exemplo:

  • Indicadores macro econômicos que influenciam direta e indiretamente o negócio
  • Taxa de risco, que é calculada de acordo com a análise qualitativa, pois leva em consideração o quanto dos resultados projetados podem ocorrer de fato.
  • Taxa de retorno esperada naquele investimento

Para entender a forma do cálculo é preciso conhecer a Demonstração de Fluxo de caixa – DFC, que mostra as variações nos disponíveis da empresa sempre considerando o início e o final do exercício, o objetivo é fornecer as informações das transações que afetam o resultado. Esse fluxo é dividido em: atividades Operacionais, investimento e Financiamento.

Operacionais: Vendas recebidas de mercadoria/prestação de serviços, pagamento de fornecedores, despesas operacionais, IR, Juros (itens abatidos na DRE como depreciação, amortização de ágio, provisões e impostos diferidos são adicionados)

Investimento: Dispêndios feitos em imobilizados, investimentos e intangíveis, ou seja,  aplicação líquida em investimentos (títulos públicos e valores mobiliários), em imobilizado,CAPEX (capital Expenditures), juros recebidos.

Financiamento: Financiamento da empresa, captação de empréstimos seja por emissão de ações ou outros métodos, gastos com pagamento de amortizações dos empréstimos, recompra de ações, pagamento de dividendos.

A empresa pode apresentar o método direto ou indireto de fluxo de caixa.

 

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Métodos para Cálculo

Existem diferentes métodos de avaliação de um ativo quando consideramos encontrar o preço justo. No modelo do fluxo de caixa descontado precisamos considerar alguns critérios:

  • a avaliação é baseada nos fluxos de caixa operacionais futuros.
  • o risco uma avaliação econômica com base no perfil do investidor em relação a risco-retorno
  • considerando o valor presente com base na taxa de desconto para remunerar os investidores

Para calcularmos usamos a seguinte fórmula:

VP= FCFF1 + FCFF2 + FCFF3 ……….FCFFn

(1+K) 1 + (1+K)² + (1+k)³…………(1+K)n

VP= Valor Presente do Investimento

FCFF= Fluxo caixa Livre para a Empresa (Free Cash Flow to Firm)

K =Taxa de desconto (custo médio ponderado de capital (WACC)

Taxa de Desconto

Essa taxa relaciona o custo de oportunidade das fontes de capital com a participação delas na estrutura de financiamento da empresa, usada como forma de cálculo na remuneração e expectativa de retorno tanto do acionista como de quem empresta dinheiro para a empresa. Por isso deve existir sempre lógica entre taxa de atratividade e os fluxos operacionais de caixa que são esperados nos investimento, já falamos sobre o assunto nesse artigo: Análise de Retorno

Quando o investidor faz uma avaliação de investimento sempre deve considerar o custo médio ponderado de capital – WACC – com os fluxos de caixa operacionais disponíveis sempre respeitando o peso de cada componente, por exemplo:

EstruturaValor de MercadoPesoCusto de CapitalCusto médio Capital
Capital PróprioR$ 60.000,000,620%x(1-0,34)=13,20%7,9%
Capital TerceiroR$ 40.000,000,415%+(1,2×8)= 24,6%9,8%

 

20% = Taxa média de juros de capital de terceiros (bancos)

(1-0,34)= Alíquota Imposto Renda

15%= taxa livre de risco

1,2=Beta (sensibilidade do retorno de uma ação)

8= prêmio de risco de mercado

Perpetuidade

O valor da perpetuidade depende das projeções que podem ser definidas pelo ROI, WACC e pelo crescimento do negócio, aqui se entende que o fluxo de caixa se estende infinitamente considerando que existe n repetição de ciclos para o negócio.

Quando analisamos uma empresa geralmente não usamos como variável tempo de vida útil estimada do negócio, isso ocorre porque partimos da premissa que eles sempre existirão. O fato é que calcular fluxos muito longos não é recomendável e tampouco fácil, por isso usamos tempos menores, pois são mais previsíveis, o tempo restante  é calculado como valor residual.

A fórmula seria a seguinte, sendo VPP valor presente da perpetuidade:

VPP=   valor da perpetuidade         =

Taxa de desconto do fluxo –  g (growth)

g = composição da taxa de crescimento

A taxa de crescimento dos fluxos de caixa (g) é composta pelo percentual de reinvestimento dos fluxos operacionais (b) e pela taxa de retorno do capital aplicado (r).

Podemos calcular o valor de perpetuidade (PVp) dividindo o fluxo de caixa operacional disponível pelo custo total de capital:

PVp= FCDO / WACC =

Quando os fluxos de caixa crescem a uma taxa constante (g),  usamos o seguinte cálculo:

PVp= FCDO / [WACC – g] =

Exemplo:

Considerando um fluxo de caixa de $ 405,00 e  uma taxa de reinvestimento de 60%, um retorno esperado de 15%, temos:

g = 60% x 15% = 9%

ANO 1ANO 2ANO 3
FCO405,00420,00450,00
Tx reinvestimento 60%(243,00)(252,00)(270,00)
FCO disponível162,00168,00180,00
Taxa de crescimento (g)9%9%9%

 

Fórmula:

PVp: 405,00 (1-0,60)     =  R$ 2.700,00

0,15 – 0,09

Um fator importante que deve ser considerado é que um ativo só agrega valor quando proporciona uma expectativa/projeção de retorno superior a seu custo de capital, sempre que a empresa adota medidas que elevam a taxa de reinvestimento acaba produzindo fluxos de caixa disponíveis menores, mas a variável aqui é se o retorno do capital reinvestido é maior do que a remuneração mínima exigida no investimento isso porque a empresa terá um aumento de valor.

Exemplo:

O FCFF (free cash flow to firm) estima o VP descontando o fluxo de caixa operacional disponível pela taxa de custo médio ponderado de capital CMPC= Ka

Nesse caso considera o capital de terceiros e próprio chegando ao fluxo de caixa disponível

CMPC= Ka = [Kd (1-Tc) * Wd] + (Ks * Ws)

Sendo:

CMPC = Ka = taxa de custo médio ponderado de capital.

Kd = taxa de custo dos empréstimos ou capital de terceiros.

Tc = taxa de imposto corporativo.

Wd = proporção do capital de terceiros.

Ks = taxa de custo do capital próprio com alavancagem.

Ws = proporção do capital próprio de uma empresa com alavancagem.

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Os dados de Valor justo e Valor de Mercado da empresa acima foram suprimidos, pois estamos aqui apenas dando um exemplo e não fazendo uma recomendação. A empresa acima além de outra 16, tiveram seus preços justos calculados nos vídeos da Área de Membros para assinantes nas duas últimas semanas de Junho, na verdade nos dias 13/06 e 20/06. Se você é assinante, clique aqui faça seu login e assista novamente.

 

Concluindo

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Quando a taxa de juros aumenta o custo ponderado de capital será maior, isso significa que somente projetos com retornos maiores são viabilizados e quando existe alta de juros o WACC desacelera a economia, quando os juros estão em baixa ele faz a economia crescer. Nas análises precisam entender certos padrões que ajudam a definir se a empresa agrega valor, como por exemplo:

Se um ativo é capaz de gerar valor o múltiplo ROIC será maior que o seu custo de capital, quando ocorre o inverso o valor do Patrimônio Líquido será menor do que o próprio valor de mercado, isso porque o ROIC é o retorno sobre capital total incluindo terceiros, ou seja, diferente do ROE que mede somente retorno do capital próprio, então a lógica é que o ativo que tem ROE menor que ROIC e seu P/VP (razão entre o preço e o valor patrimonial do ativo) maior que 1 estaria com cotação precificada acima do preço justo.

Nosso objetivo é sempre auxiliar o seu desenvolvimento, nunca persuadir você a nada, sempre buscamos mostrar que mercado não tem relação com nossos desejos e vontades e sim com análise de números e análise qualitativa que unidas nos fornecem dados que nos permitem reconhecer as oportunidades quando elas aparecem.

Relatórios de Análise e vídeos de precificação de ativos como os feitos na Área de Membros Dica de Hoje, são feitos baseados exclusivamente nos fundamentos da empresa e na possibilidade da empresa crescer dentro do cenário macroeconômico brasileiro/mundial. As notícias e o pânico causados no curto prazo são bons para comprarmos bons ativos, com uma margem de segurança maior e potencializar nossos ganhos no longo prazo.

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Em breve lançaremos a segunda turma, fique atento.

Patricia Rossari