Inflação, Selic, desemprego, fiscal e eleição: entenda por que o Brasil segue indeciso e como as expectativas movem os preços.
O Brasil não está caro. Está indeciso: inflação, Selic, fiscal e eleições
Há uma espécie de vício nacional em procurar uma explicação única para fenômenos que possuem várias causas.
A inflação caiu? É o juro. A Bolsa subiu? É o estrangeiro. O dólar mexeu? É Trump. A pesquisa eleitoral mudou? É o mercado. O problema fiscal piorou? É Brasília.
É confortável. Também é errado. A economia é menos parecida com uma equação de primeiro grau e mais com aquelas contas que o professor colocava no quadro justamente para descobrir quem estava dormindo.
Nesta semana, o Brasil ofereceu uma delas:
- IPCA-15 de agosto em -0,40%
- Inflação acumulada de 4,24% em 12 meses
- Taxa de desemprego em 5,3%
- Selic em 14%
- Uma eleição que já começa a afetar os preços antes mesmo de dominar os discursos.
É o tipo de cenário em que o economista olha para os dados e o político olha para o calendário. Os dois têm razão, e esse é o problema.
A inflação caiu. A realidade, não necessariamente…
O IPCA-15 recuou 0,40% em agosto e acumula alta de 4,24% em 12 meses. É um resultado suficientemente bom para melhorar as expectativas e suficientemente relevante para alimentar a conversa sobre novos cortes de juros.
Mas existe uma diferença importante entre uma boa notícia e uma mudança de regime.
O Brasil já teve inflação baixa. Também já teve inflação baixa pouco antes de ela voltar. O número de um mês não possui memória, o regime, sim.
O que realmente explica a desinflação?
A pergunta mais interessante não é apenas quanto a inflação caiu, mas quanto dessa desaceleração veio de uma demanda mais fraca e quanto resultou de fatores temporários.
Se a inflação recua enquanto o desemprego também diminui, há algo a ser explicado. Isso não representa necessariamente uma contradição, a melhora pode estar relacionada a fatores como:
- aumento ou normalização da oferta;
- comportamento do câmbio;
- queda ou estabilidade das commodities;
- preços de energia e alimentos;
- normalização de preços após choques anteriores.
A combinação precisa de análise. O economista olha o índice e enxerga uma linha descendente, o estatístico pergunta pela decomposição e o político quer saber quanto tempo o efeito durará até a eleição.
Cada um observa uma dimensão diferente do mesmo fenômeno.
O desemprego em 5,3% é quase uma provocação
A taxa de desocupação chegou a 5,3%. É um excelente resultado para o trabalhador, mas também uma pequena provocação para o Banco Central. Isso acontece porque a política monetária funciona com defasagem. Os juros sobem hoje, mas o efeito esperado sobre a atividade econômica aparece depois e depois, na economia, costuma ser uma palavra muito generosa.
Mercado de trabalho forte pode pressionar os serviços. O emprego pode permanecer aquecido por algum tempo, os salários podem continuar sustentando o consumo, os serviços podem seguir pressionados e a inflação pode resistir justamente onde a política monetária gostaria que ela cedesse.
Por isso, cortar juros não significa apenas olhar para o IPCA e apertar um botão. A política monetária precisa administrar expectativas e as expectativas funcionam como uma espécie de inflação psicológica, não aparecem imediatamente na nota fiscal, mas já influenciam o preço dos ativos.
O paradoxo da Selic em 14%
Com a Selic em 14% e uma inflação esperada próxima de 5%, a taxa real de juros ex-ante fica perto de 8,6%. Uma taxa desse tamanho produz um efeito curioso, torna o dinheiro extraordinariamente atraente, ao mesmo tempo, o dinheiro caro desestimula investimentos e ajuda a conter a inflação. É o freio que ajuda a segurar a inflação e que também reduz a velocidade do investimento e da atividade econômica.
O dilema do Banco Central
A política monetária brasileira enfrenta três riscos principais:
- Cortar cedo demais e reacender as expectativas de inflação.
- Cortar tarde demais e destruir uma demanda que ainda não precisava ser destruída.
- Tentar equilibrar tudo isso enquanto a política fiscal aumenta a complexidade do problema
Essa terceira possibilidade, aliás, é uma velha conhecida da história econômica brasileira.
A política fiscal não desaparece quando a inflação cai, existe uma mania de tratar a política fiscal como um assunto que só aparece quando o mercado está nervoso. Não é assim. O fiscal está sempre presente, a diferença é que, em determinados momentos, ele fala mais alto.
Quando o governo amplia os gastos, sustenta a demanda no curto prazo, isso pode ser positivo quando há capacidade ociosa na economia. Mas, com o desemprego em 5,3%, a pergunta muda: qual é o limite dessa política e quem pagará a conta?
A dívida não participa de eleições, mas cobra juros.
Não existe almoço grátis. Existe dívida, refinanciamento e juros sobre juros. A matemática é simples: quando a taxa real de juros da dívida permanece acima do crescimento real da economia, estabilizar a relação entre dívida e PIB exige um esforço fiscal maior.
Nesse ponto, a discussão deixa de ser apenas ideológica e passa a ser aritmética. É possível debater se o Estado deve gastar mais ou menos, mas não é possível discutir com a multiplicação.
Ela não dá entrevistas, não possui preferência partidária e não participa de eleições. Apenas cobra.
O calendário eleitoral já virou uma variável econômica. É aqui que a política entra na economia de uma maneira menos elegante. A eleição ainda não aconteceu, mas o mercado já tenta precificá-la.
O mercado financeiro não espera o evento, ele tenta antecipá-lo. Essa é a diferença entre a urna e a Bolsa:
A urna pergunta: Quem ganhou? A Bolsa pergunta: Qual era a probabilidade de cada candidato ganhar antes de descobrirmos o resultado?
Imagine que determinado cenário tivesse 20% de probabilidade ontem e 35% hoje. Nada aconteceu de fato, mas os preços podem mudar bastante.
Essa é a matemática das expectativas, talvez seja também por isso que as eleições sejam tão difíceis de precificar, o mercado não negocia apenas fatos, mas distribuições de probabilidade.
E distribuição de probabilidade é um nome elegante para dizer: ninguém sabe.
A desconfiança tem preço: o prêmio de risco.
O brasileiro mantém uma relação peculiar com o risco. Queremos juros baixos e rentabilidade alta, Estado forte e impostos baixos, gasto público e dívida controlada, crescimento sem inflação estabilidade cambial e competitividade.
Queremos tudo e, de preferência, antes do almoço.
A política econômica se transforma, então, em uma tentativa de conciliar desejos incompatíveis. E o mercado cobra pela inconsistência por meio do prêmio de risco.
Quanto menor a confiança na trajetória futura do país, maior o retorno exigido para financiar o presente. Em outras palavras, a desconfiança tem preço.
Esse preço aparece nos juros, no câmbio, nos múltiplos dos ativos e na disposição do capital estrangeiro de permanecer no Brasil.
O investidor estrangeiro não precisa odiar o Brasil. Quando o capital estrangeiro sai, rapidamente surge a narrativa de que o estrangeiro perdeu a confiança no Brasil, talvez tenha perdido, mas existe uma explicação menos dramática.
O capital é oportunista.
Se o retorno ajustado ao risco parece melhor em outro lugar, ele muda de endereço. Não é casamento. É arbitragem.
O dinheiro não precisa gostar do Brasil, precisa acreditar que o retorno compensa o risco e isso muda completamente a conversa. Um país pode melhorar seus fundamentos e continuar ignorado se o preço não for atraente. Da mesma forma, pode permanecer cheio de problemas e ainda receber capital se estiver barato o suficiente.
O mercado não é um concurso de virtudes, é um leilão.
A política possui um problema que a matemática, sozinha, não resolve. Isso ocorre porque há 4 relógios funcionando simultaneamente:
- os governos pensam em mandatos
- os mercados pensam em ciclos
- a dívida responde aos juros compostos
- a inflação reage às expectativas
O conflito nasce dessa diferença de horizontes.
Uma política fiscal pode gerar benefício imediato e custo futuro, uma reforma pode impor um custo agora e entregar resultados depois, um corte de juros pode estimular a economia hoje e produzir inflação amanhã, juros altos podem conter os preços no presente e reduzir o crescimento adiante.
Não existe política econômica sem trade-off. Existem apenas trade-offs bem ou mal administrados.
A diferença parece pequena. Não é.
O que esta semana revelou sobre o Brasil então?
Isoladamente, parece tudo simples. Juntos, eles mostram uma economia muito mais difícil de interpretar:
- inflação caiu
- desemprego recuou
- Selic continua alta
- fiscal exigindo credibilidade
- eleição começou a entrar nas probabilidades com Lula dizendo que não está preocupado com a dívida
- E ao mesmo tempo o mercado passou a reconsiderar o Brasil.
Nada disso significa que os problemas acabaram ou que é o fim do mundo. Significa apenas que a função de probabilidade mudou, uma distinção que todo investidor precisa aprender a respeitar.
A notícia é passado, mas o preço é futuro. O preço não muda apenas quando a realidade muda, ele se move quando muda a expectativa sobre a realidade.
É por isso que o mercado pode subir enquanto as notícias continuam ruins e cair enquanto elas ainda parecem boas. A notícia descreve o passado e o preço tenta antecipar o futuro.
Talvez esse também seja um dos grandes equívocos da política brasileira. Governos gostam de anunciar resultados, mas os mercados querem saber quem pagará pelos próximos resultados.
Cada agente observa um incentivo diferente:
- Governo olha para os resultados que pode anunciar
- Eleitor olha para o benefício
- Tesouro olha para o financiamento
- Banco Central olha para a inflação
- Investidor olha para a taxa de desconto.
Todos acreditam estar olhando para a mesma economia, não estão. Estão observando incentivos diferentes dentro do mesmo sistema.
No fundo, esta semana não mostrou que o Brasil ficou definitivamente melhor ou pior. Revelou que pequenas mudanças nas probabilidades ainda produzem grandes mudanças nos preços brasileiros. Isso explica muito mais sobre o mercado do que qualquer manchete isolada.
A inflação pode cair, o desemprego pode continuar baixo, os juros podem começar a ceder, a eleição pode alterar as probabilidades, o fiscal pode ganhar ou perder credibilidade.
Enquanto tudo isso acontece, o mercado continuará fazendo o que faz melhor: tentar cobrar hoje pelo risco que ainda existirá amanhã.
Nós, porém, continuamos procurando um culpado. A matemática, mais uma vez, parece menos interessada em culpados. Ela só quer saber quanto custa.
Patricia Rossari